理财周报重大项目研究员郑鹏远/撰述
资产的价值并非只有外面的世界才精彩，对隆平高科(23.00, 1.12, 5.12%)来说，最渴望的是子公司的股权。
从2011年以来的隆平高科少数股权回购战略一致为业内所看好，核心子公司管理层的利益与上市公司利益并不一致，子公司经营较为独立一直是隆平高科的一块心病。
2011年，隆平高科收购四川隆平少数股东权益28%，使得公司持有股权占比上升至80%；2012年4月，公司也曾筹划非公开发行股票回购主要子公司少数股东权益，后公告称“因条件不成熟而中止该项事宜”。今年9月23日隆平高科再次出手，发行股份购买湖南隆平、安徽隆平和亚华种子三家公司。
16.45亿收购三家子公司股权
收购湖南隆平45%股权、安徽隆平34.5%股权、亚华种子20%股权，三家子公司股权合计发行8225万股股份，交易价格为16.45亿元。
7月6日，隆平高科公告《发行股票购买资产预案》，此举意味着受投资者翘首以待的隆平高科回购少数股东权益，正式进入实际操作阶段。
隆平高科此次收购股权的三家子公司分别为湖南隆平、安徽隆平和亚华种子。收购之前，公司持有湖南隆平55%的股权、安徽隆平65.5%的股权以及亚华种子80%的股权。本次交易方案为上市公司拟向涛海投资及袁丰年、廖翠猛等47名自然人非公开发行5003万股股份，以购买其合计持有的湖南隆平45%的股权；拟向合肥绿宝、张秀宽、戴飞非公开发行2472万股股份，以购买其合计持有的安徽隆平34.5%的股权；拟向张德明、青志新、陈遵东、汤健良、陈同明、吕红辉非公开发行750万股股份，以购买其合计持有的亚华种子20%的股权。
数据显示，收购三家子公司股权合计发行8225万股股份，发行价格为20元/股，对应标的资产的交易价格为16.45亿元。然而，这三家子公司的净资产分别为2.33亿元、1.9亿元和0.85亿元。三家子公司股权的评估价格较净资产分别溢价854%、654%和785%。三家目标公司所对应的经审计净资产账面价值合计为5.08亿元，评估值为44.08亿元，评估增值率为768.02%。
“子强母弱”一直是隆平高科的经营特点：主要的经营活动放在子公司进行，母公司只有极少的销售，从经营结果来看是“赔本赚吆喝”。大量的销售通过子公司完成，母公司充当战略管理和资金调剂的角色。
少数股东权益上移后，核心子公司管理层与上市公司利益趋于一致，有利于管理决策效率的提升。另一方面收回少数股东权益也利于集团统一整合资源，以便形成类似于事业部制的分品种垂直管理体系，将有效减少不同子公司对同类业务的重复投入，显著提升公司运营效率。
按照上市公司的盈利预测，2013年至2015年，三家子公司扣除非经常*损益后的净利润之和分别将达到3.37亿元、3.85亿元和4.42亿元，较2012年三家子公司净利润的涨幅分别达到15.8%、32.3%和52.2%。公司同时也表示如果市场环境变化，盈利预测可能有低于预期的可能，届时公司可能进行补偿。
从2012年年报披露的信息来看，公司实现营业收入17亿元，较上年同期增长9.86%；营业利润2.26亿元，较上年同期增长10.22%；归属于上市公司股东的净利润1.71亿元，较上年同期增长28.25%；归属于上市公司股东的所有者权益较上年同期增长13.76%。报告期内，上述三家子公司共实现销售收入12亿元，同比增长34.79%；实现净利润2.9亿元，同比增长27.90%。与合并报表的公司整体经营相比，三家子公司的核心作用不言而喻。
然而，目前种子大量库存局面不会很快消除，行业将进入整顿调整、收购兼并的时期，企业成长压力加大。从去年年报存货数据可以看出，母公司存货仅5000万元左右，而合并存货达到14亿元。在干燥良好环境下，种子可以保存5-7年。瑞银证券认为种子供过于求局面可能不会很快消除，2013-2014年将是行业整顿调整、收购兼并的时期，种子价格、销售主体、销售模式正在调整。
从公司来看，一方面，收购子公司股权尘埃落定，原本带来估值溢价的利好已被市场消化，另一方面行业库存压力加大，公司盈利难超预期。
利益输送风险
湖南隆平少数股权比例一直维持不变，但是股东之间的交易却没有停止。买来买去究竟是如何操作的，目前没有资料可以判断其公允*。
尽管此次增发价格定为20元/股，远远高于隆平高科的每股净资产。但由于被收购子公司股权的溢价更高，导致公司每股净资产在增发后反而被摊薄。
数据显示，本次发行股票收购少数股东股权后，按2013年4月30日数据计算公司净资产增加1.77亿元，比发行前净资产增加了13.35%，但由于本次发行8225万股股份，比发行前总股本股份增加了19.78%，导致公司每股净资产被严重摊薄。对于中小股东而言，增发之后，股东权益被稀释，股东利益遭受侵害。
一位来自北京的证券分析师告诉理财周报记者，对于农业企业收购通常考虑其市盈率而非市净率，本次购买资产的预估值为16.45亿元，增值率偏高为7.7倍，但根据重组方案中的业绩承诺测算，收购价对应12/13年PE仅为15.1倍和13.2倍，显著低于公司和可比公司估值水平。回收后将增厚公司75%的EPS，符合预期。
三家子公司成立后，多次进行过股权转让，转让价格和净资产相比溢价并不高，然而现在的上市公司竟然会以溢价8倍的价格向这些股东定增购回。业内人士认为，此举涉嫌向关联方进行利益输送。
其中净资产最高、盈利最高，同时也是增值率最大的是湖南隆平，其少数股权的比例是45%。
2003年，湖南隆平设立时只有5名自然人股东，持股比例为18.5%。2004年第一次转让股权，少数股权比例上升为50.5%。两个月之后，少数股权比例下降为30%，时隔三个月后又奇迹般地上升为45%。这三次股权转让非常蹊跷。此后少数股权比例一直维持不变，但是股东之间的交易却没有停止。买来买去究竟是如何操作的，目前没有资料可以判断其公允*。
